3月27日消息，作為港股物業龍頭，萬物云上市以來走勢并不平穩，股價長期破發，目前股價只有37.4港元，今年以來股價已經跌幅近30%。就在明日，萬物云上億股解禁來襲，價值近50億港元，萬物云又將何去何從？

　　今日，萬物云一度跌跌超4%，尾盤拉升漲超3%，今年以來跌幅高達26.4%，市值441億港元，而在上市之初，萬物云股價高達49.35港元，打新的投資者持股到現在將浮虧24%，1手浮虧近1200港元。但是，公司尾盤拉升，背后似乎暗藏玄機！

　　員工成本高企被詬病，盈利堪憂如何支撐高估值？

　　對于萬物云股價大跌，自然是市況有關，也與行業所處的處境有關，但翻開公司財報，萬物云并不像大家想象的那么美好，該公司成本高企、盈利能力堪憂，未來如何突圍將成關鍵。

　　1）業績嚴重依賴母公司萬科，貿易應收款連年增加。財報顯示，萬物云2019年至2021年分別實現收入139.27億元、181.45億元、237.04億元。公司單一 大客戶是萬科，最大股東也是萬科，近三年銷售收入分別為17.7億、28億以及38.21億，分別占公司收入的12.7%、15.4%以及16.1%。

　　社區空間消費服務中，來自萬科及合營企業的住宅物業的收入分別占公司住宅物業服務收入的66.5%、64.5%、61%；在AIoT及BPaaS解決方案服務中，自萬科集團及其合營企業產生的收入分別占我們AIoT及BPaaS解決方案服務收入 的62.1%、65.7%、61.3%及54.3%。

　　由于萬物云與萬科的特殊關系，萬物云來自萬科的應收款占據公司的絕大部分，這就影響了公司的營運資金實力，降低了公司運營效率。2019年至2021年及2022年前三個月，公司自萬科集團及其合營企業或聯營公司的貿易應收款項分別為15.4億元、18.81億元、20.46億元及21.61億元。

　　2）盈利能力堪憂，毛利率在頭部較低位置。根據公司財報，2022年第一季度萬物云毛利率低至14.5%，而疏離過去三年頭部物業毛利率，萬物云的盈利能力都處于最低位置。雖然盈利能力最差，萬物云的估值卻是三家最高的，根據wind數據，萬物云PE（TTM）21倍，保利物業20倍，碧桂園服務則只有7.8倍。

　　3）人力成本居高不下，萬物云如何突圍？萬物云一直標榜自己是城市空間科技服務平臺型公司，但研發開支長年低于2%，近三年分別為1.46%、1.38%、1.58%。與此相對的是，公司的行政開支、銷售及營銷開支以及銷售開支都遠遠高于研發開支。

　　不難分析，公司盈利低下的核心原因就是成本控制還有很長的路要走，而首當其沖的便是人力成本。在占公司營收逾85%的銷售成本中，員工成本2019年高達56.1%，雖然此后一直下滑，但依然高達37%左右。

　　其實，該公司員工成本的下滑的同時，外包層本卻一路飆升，這就意味著萬物云員工成本并沒有下降，而是轉移給了外包，2019年兩者成本大約90億，2021年就達到了157億，一直占到萬物云總營收的6成以上。

　　此外，在公司的銷售成本以外，公司的營運成本也主要是員工成本，比如銷售及營銷開支員工成本一直在65%左右。

　　上市前投資者和基石虧損慘重，這家房地產投30億只剩10億

　　3月28日，是萬物云一個非常重要的日子。因為，在這一天，萬物云將迎來上市前投資者巨額解禁。根據公司招股書，除了公司控股股東所持有的6.606億股，萬科上市前投資者及即使投資者將迎來解禁期。

　　由于萬物云部分股份屬于非上市外資股，也不會在明日解禁，這部分股份包括：1.8億股的博裕資本，員工持股平臺的0.9億股以及58同城持有的0.3億股，共計3億股。而可以解禁的則是在二輪、三輪、四輪成本高達98元的接盤者，他們分別是香港瑞軒、珠海達豐及海南云勝，持股大約7000萬股。

　　據新浪港股統計，由于控股股東禁售和部分上市前投資者尚未全流通，公司上市前投資者大約只有7000萬股可流通，基石將有4383萬股流通，明日大約有1.24億股將解禁。

　　公司上市前投資者包括博裕資本、58同城以及一批私募投資者，2017年公司引入博裕資本和58同城，成本低至9.0125元，目前浮盈264%。

　　2021年9月15日，陽光城發布公告，擬以其持有的陽光智博100%股權戰略投資萬物云，換取萬物云4.8%的股份。不過僅僅過去1個多月，陽光城便將萬物云進行了股份轉讓。10月29日，陽光城將持有的3060.2萬股以對價30.53億元轉讓給萬科全資子公司，轉讓完成后陽光城持股縮水至不足2%。不過，本輪受讓方萬科系成本高達99.8元，至少已浮虧一半。

　　2021年11月26日，博裕資本轉讓了約7%的持股，分別以總代價29.94億轉讓給香港瑞軒，以19.96億轉讓給睿達第三有限公司，以19.96億轉讓給珠海達豐，股權轉讓在2021年12月13日完成。本次，博裕資本套現69.86億元，但接盤的香港瑞軒和珠海達豐則比較慘，成本高達99.8元，已經較目前股價折讓了67%。

　　截至目前，瑞軒持股2.56%，對應市值11.27億港元，30億投資只剩下不足10億元，虧損了20億；而珠海達豐持股不足1.7%，對應市值7.48億港元，20億投資只剩6.56億，虧損13億。值得注意的是，香港瑞軒實控人琳珠集團主要從事房地產開發及經營、城市景觀建設、基礎設施 建設及產業投資。

　　2021年12月31日，58集團（姚勁波控制1/3以上的股權）將持有的1996萬股轉讓給海南云勝，總代價19.91億元，此外還接盤海南慧優115.5萬股。上市前，姚勁波仍持有3004.2萬股，持股4.76%。這意味著海南云勝21億資金只剩6.9億，凈虧損14億。

　　不止這三家上市前投資者虧損慘重，基石投資者也是處于浮虧狀態。其中，誠通持有1151萬股，浮虧1.38億港元；瑞銀投資954萬股，浮虧1.14億港元；高瓴投資582.4萬股，浮虧0.7億港元，同理CEPHEI也浮虧0.7億港元；淡馬錫投資397.63萬股，浮虧近0.5億港元。

　　寫在最后：

　　我們看到，今日萬物云開盤大跌4%，尾盤拉升漲超3%，公司尾盤突然拉升背后，或隱藏玄機。

　　首先，根據本文分析，萬物云員工成本高企，盈利能力堪憂，或無法支撐如今的估值。但由于上市前投資者和基石虧損慘重，而明日正是解禁的日子，不排除明日有部分資金拉升出貨的可能，參考阿里健康。

　　其次，中金公司預計萬物云2022年歸母凈利潤同比下降4%至16.0億元，低于市場預期21%和此前預期16%。如果預測成真，但公司股價依然上漲，可能就是被套資金在起作用。至于明日如何，我們拭目以待！

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