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原標(biāo)題：【興證策略】深度復(fù)盤：13-15年TMT牛市之行情演繹
來(lái)源：堯望后勢(shì)
引言：去年10月起我們將信創(chuàng)作為首推板塊，此后我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)數(shù)字經(jīng)濟(jì)下的TMT將成為市場(chǎng)主線。迄今為止，行情已從星星之火成燎原之勢(shì)，讓人不禁聯(lián)想到2013-2015年火熱的TMT行情。
我們系統(tǒng)性復(fù)盤了2013-2015年TMT行情，復(fù)盤報(bào)告分為上中下三篇：
1）誕生背景篇：2013-2015年TMT行情如何誕生？其宏觀經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性環(huán)境、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、股市環(huán)境如何？
2）行情演繹篇：TMT行情如何一步一步演繹起來(lái)？每個(gè)行情階段驅(qū)動(dòng)因素及演繹節(jié)奏如何？
3）啟示篇：站在當(dāng)下，本輪TMT行情與上一輪有何相同與不同？我們總結(jié)了上一輪行情對(duì)當(dāng)下的十大啟示。
本篇為深度復(fù)盤系列的第二篇：行情演繹篇。
回顧2013-2015年，TMT引領(lǐng)了一輪波瀾壯闊的成長(zhǎng)股牛市。2012/12/1-2015/5/31，中信TMT指數(shù)翻了4.5倍，計(jì)算機(jī)和傳媒更是上漲分別上漲651%、557%，遠(yuǎn)超同期萬(wàn)得全A。根據(jù)TMT板塊相對(duì)萬(wàn)得全A的表現(xiàn)，我們將2012年底至2015年中的TMT行情劃分為7個(gè)階段，并對(duì)每個(gè)階段的驅(qū)動(dòng)因素和行情演繹節(jié)奏進(jìn)行詳細(xì)梳理。
階段1（2012.12.1-2013.1.31）：TMT跟隨大盤深跌修復(fù)
2012年底至2013年1月，較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和政策刺激預(yù)期推動(dòng)A股整體回升，期間TMT板塊并無(wú)明顯的超額收益。一方面，地產(chǎn)調(diào)控政策階段性放松推動(dòng)地產(chǎn)投資和商品房銷售面積增速于12年顯著回暖，疊加制造業(yè)PMI和工業(yè)增加值同比回升，市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)入2013年后經(jīng)濟(jì)有望企穩(wěn)筑底。另一方面，12月中旬，經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“新型城鎮(zhèn)化”并要求“積極穩(wěn)妥推進(jìn)城鎮(zhèn)化”。2012/12/1-2013/1/31，對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的樂觀預(yù)期推動(dòng)A股上漲超20%，其中，順周期的銀行、非銀金融行業(yè)表現(xiàn)占優(yōu)，漲幅在40%左右，而同期的通信、計(jì)算機(jī)、傳媒和電子分別上漲24.1%、22.9%、22.6%、21.4%。
階段2（2013.2.1-2013.10.8）：從“拔估值”到“戴維斯雙擊”
2013年2月以來(lái)，政府就新興產(chǎn)業(yè)和科技行業(yè)密集發(fā)聲支持，奠定TMT行情的基礎(chǔ)。2013年1月，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議討論通過(guò)《國(guó)家重大科技基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中長(zhǎng)期規(guī)劃（2012-2030年)》；2月4日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于強(qiáng)化企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新主體地位 全面提升企業(yè)創(chuàng)新能力的意見》。3月5日，溫家寶總理在《政府工作報(bào)告》指出以擴(kuò)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)應(yīng)用、重要關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)為重點(diǎn)，推動(dòng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展，3月8日，發(fā)改委發(fā)布《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品和服務(wù)指導(dǎo)目錄》，明確了新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向和重點(diǎn)產(chǎn)品。在中央對(duì)科技創(chuàng)新的重視下，各新興產(chǎn)業(yè)專項(xiàng)頻出，TMT方面，工信部部長(zhǎng)苗圩在全國(guó)兩會(huì)上表示，4G牌照將于2013年底前發(fā)放，8月8日，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)信息消費(fèi)擴(kuò)大內(nèi)需的若干意見》，提出實(shí)施“寬帶中國(guó)”戰(zhàn)略，加快網(wǎng)絡(luò)、通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和升級(jí)；提出要大力發(fā)展數(shù)字出版、互動(dòng)新媒體、移動(dòng)多媒體等新興文化產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)數(shù)字文化內(nèi)容消費(fèi)；到2015年，信息消費(fèi)規(guī)模要超過(guò)3.2萬(wàn)億元，其中基于互聯(lián)網(wǎng)的新型信息消費(fèi)規(guī)模達(dá)2.4萬(wàn)億元，年均增長(zhǎng)30%以上。
在各項(xiàng)扶持政策頻出的背景下，疊加估值處于低位，TMT板塊開啟第一輪“拔估值”式上漲，2013/2/1-2013/3/31，傳媒、電子、計(jì)算機(jī)和通信領(lǐng)漲A股。拆分估值與盈利的貢獻(xiàn)來(lái)看，由于2、3月份處于中觀數(shù)據(jù)和企業(yè)業(yè)績(jī)的“真空期”，該階段的上漲主要來(lái)自政策強(qiáng)刺激下的估值修復(fù)。節(jié)奏上，該時(shí)期中TMT板塊中的細(xì)分行業(yè)走勢(shì)較為接近、未出現(xiàn)明顯分化。
進(jìn)入2013年二季度后，陸續(xù)披露的中觀和財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了TMT板塊的高景氣：
（1）傳媒方面，2013Q1-2013Q3，得益于智能手機(jī)滲透率不斷提高，移動(dòng)游戲的市場(chǎng)規(guī)模和銷售收入連續(xù)三個(gè)季度環(huán)比加速上行，《西游—降魔篇》、《致青春》和《中國(guó)合伙人》等大片引領(lǐng)國(guó)產(chǎn)電影票收入快速飆升；
（2）通信方面，兩會(huì)上工信部部長(zhǎng)提出年底將發(fā)放4G牌照后，三大運(yùn)營(yíng)商紛紛開始布局，各項(xiàng)投資加速落地，市場(chǎng)預(yù)期通信行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模有望迎來(lái)爆發(fā)；
（3）計(jì)算機(jī)方面，6月9日，中國(guó)國(guó)防科技大學(xué)開發(fā)的超級(jí)計(jì)算機(jī)——天河二號(hào)被評(píng)選為全球性能最優(yōu)的超級(jí)計(jì)算機(jī)， 8月5日微信支付上線，疊加大數(shù)據(jù)、云計(jì)算和物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)逐漸成熟，計(jì)算機(jī)板塊內(nèi)多個(gè)主題活躍；
（4）電子方面，智能手機(jī)帶動(dòng)手機(jī)銷量快速增長(zhǎng)，2013年1-8月，中國(guó)智能手機(jī)銷量累計(jì)同比長(zhǎng)期維持在100%以上，旺盛的智能手機(jī)需求帶動(dòng)電子產(chǎn)業(yè)鏈景氣度上行。
除中觀數(shù)據(jù)外，4月和7月披露的一季報(bào)和中報(bào)進(jìn)一步顯示傳媒、計(jì)算機(jī)、通信和電子行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊俸蚏OE上行趨勢(shì)明朗，且相對(duì)全部A股的優(yōu)勢(shì)顯著。
與此同時(shí)，并購(gòu)重組事件為傳媒等成長(zhǎng)行業(yè)提供外延式利潤(rùn)增長(zhǎng)。2013年4月以來(lái)，A股市場(chǎng)中的定增重組事件數(shù)量和交易規(guī)模快速攀升，而并購(gòu)重組帶來(lái)的外延式利潤(rùn)增長(zhǎng)則催化股價(jià)進(jìn)一步走高。
整體來(lái)看，隨著景氣向上的趨勢(shì)得到確認(rèn)，疊加政策延續(xù)支持，TMT板塊成為彼時(shí)市場(chǎng)的最強(qiáng)主線。2013/4/1-2013/10/8，傳媒、計(jì)算機(jī)、通信和電子錄得125.12%、52.04%、33.47%、23.87%的漲幅，遠(yuǎn)超同期萬(wàn)得全A的8.15%。拆分盈利與估值來(lái)看，盡管“拔估值”依然是上漲的主要?jiǎng)恿Γ撾A段中基本面對(duì)股價(jià)的貢獻(xiàn)較2-3月份明顯上升。一方面，中觀數(shù)據(jù)和財(cái)報(bào)不斷驗(yàn)證TMT板塊景氣上行，另一方面，利好政策和事件持續(xù)出臺(tái)，不斷提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。期間市場(chǎng)于6月遭遇“錢荒”，但得益于過(guò)硬的景氣支撐，TMT板塊整體回撤較小，傳媒更是僅下跌2%不到。
分行業(yè)來(lái)看，4月-10月的行情中，TMT內(nèi)部有所分化，傳媒率先上漲且彈性較大，計(jì)算機(jī)次之，通信和電子相對(duì)靠后。本輪行情伊始，傳媒行業(yè)領(lǐng)漲。進(jìn)入6月份后，A股遭遇“錢荒”，傳媒回撤較小，通信和計(jì)算機(jī)跌幅在9%左右，而電子下跌超13%。7月-9月，中報(bào)驗(yàn)證高景氣，驅(qū)動(dòng)傳媒再次率先大幅上漲，計(jì)算機(jī)緊隨其后、通信和電子彈性較小。我們認(rèn)為兩方面因素使傳媒顯著跑贏：（1）由于手游和電影票房的高頻數(shù)據(jù)可得性和及時(shí)性更強(qiáng)，市場(chǎng)更容易確認(rèn)傳媒行業(yè)的高景氣（3月底開始，分析師大幅上調(diào)傳媒2013年盈利預(yù)測(cè)）；（2）傳媒板塊中并購(gòu)事件更多，對(duì)板塊情緒的提振作用更明顯。
機(jī)構(gòu)配置上，TMT板塊的高景氣吸引機(jī)構(gòu)倉(cāng)位主動(dòng)從舊經(jīng)濟(jì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)往新興產(chǎn)業(yè)切換，為本輪行情提供資金流動(dòng)性支持。2013Q1-2013Q3，主動(dòng)偏股型基金對(duì)TMT板塊的倉(cāng)位和超配比例連續(xù)三個(gè)季度抬升，且超配比例變化與實(shí)際倉(cāng)位變動(dòng)幅度相當(dāng)，指向公募主動(dòng)增配意愿強(qiáng)烈。除公募外，在賺錢效應(yīng)驅(qū)動(dòng)下，個(gè)人投資者同樣加速布局傳媒和計(jì)算機(jī)等行業(yè)，融資資金持續(xù)凈流入相關(guān)行業(yè)。
值得注意的是，盡管2013年8月TMT板塊成交占比也達(dá)到高點(diǎn)，但行情持續(xù)向上。2013年初以來(lái)，TMT板塊成交額占全部A股的比重由不足10%攀升至8月的27%以上，創(chuàng)下新高。但由于產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的驅(qū)動(dòng)和機(jī)構(gòu)倉(cāng)位的系統(tǒng)性提升（2013Q3公募對(duì)TMT板塊超配比例單季度提升6.1%），景氣優(yōu)勢(shì)和增量資金使TMT板塊突破了短期情緒指標(biāo)的桎梏，一直到10月中下旬以前，傳媒、計(jì)算機(jī)、通信和電子依然是市場(chǎng)的最強(qiáng)主線。
階段3（2013.10.9-2013.12.23）：多重沖擊疊加獲利了結(jié)，TMT走弱
整體來(lái)看，隨著估值上升至高位、景氣上行斜率放緩，疊加“鬼故事”叢生，資金階段性兌現(xiàn)浮盈，拖累TMT板塊表現(xiàn)較差。第一，經(jīng)歷了2月至10月初的上漲，傳媒、通信和計(jì)算機(jī)估值分位數(shù)均已升至2010年以來(lái)80%左右的分位數(shù)水平；第二，業(yè)績(jī)披露階段，部分企業(yè)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，如傳媒板塊凈利潤(rùn)增速和ROE于2013Q3雙雙下滑；第三，隨著上海自貿(mào)區(qū)正式落地，前期“過(guò)火”的題材股炒作開始“降溫”、對(duì)改革和創(chuàng)新的“想象力”也逐漸收斂，市場(chǎng)回歸基本面審美、逐步開始兌現(xiàn)預(yù)期；第四，IPO即將重啟的傳聞引發(fā)市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性分層的擔(dān)憂；第五，年末資金面壓力較大，“錢荒”再度來(lái)襲，壓制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。多重?cái)_動(dòng)下，獲利盤豐厚的機(jī)構(gòu)投資者和游資有鎖定收益的心態(tài)，公募基金2013Q4超配比例下滑3.26pct，融資資金也連續(xù)流出。
分行業(yè)來(lái)看，由于估值分位數(shù)更高且個(gè)別龍頭股Q3業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，傳媒于10月9日開始率先面臨調(diào)整，而計(jì)算機(jī)、通信和電子延續(xù)上漲至10月22日后才開始調(diào)整。
階段4（2013.12.24-2014.2.10）：政策刺激下的新一輪上攻
多重政策利好催化，疊加險(xiǎn)資對(duì)創(chuàng)業(yè)板“開閘”，TMT板塊迎來(lái)修復(fù)。2013年12月3日，工信部正式向中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通頒發(fā)TD-LTE制式的4G牌照。12月10日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確要求“調(diào)結(jié)構(gòu)”、“大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)”。2014年1月7日，央行聯(lián)合科技部等六部門發(fā)布《關(guān)于大力推進(jìn)體制機(jī)制創(chuàng)新，扎實(shí)做好科技金融服務(wù)的意見》，從鼓勵(lì)和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)大力培育和發(fā)展服務(wù)科技創(chuàng)新的金融組織體系、加快推進(jìn)科技信貸產(chǎn)品和服務(wù)模式創(chuàng)新、拓寬適合科技創(chuàng)新發(fā)展規(guī)律的多元化融資渠道等方面進(jìn)行工作部署，要求金融機(jī)構(gòu)推進(jìn)體制機(jī)制創(chuàng)新，做好科技金融服務(wù)各項(xiàng)具體工作。同日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)印發(fā)《中國(guó)保監(jiān)會(huì)關(guān)于保險(xiǎn)資金投資創(chuàng)業(yè)板上市公司股票等有關(guān)問題的通知》，允許保險(xiǎn)資金投資創(chuàng)業(yè)板上市公司股票。
由于彼時(shí)處于數(shù)據(jù)真空期，在政策刺激和險(xiǎn)資“開閘”帶來(lái)的增量資金的催化下，TMT板塊再一次開啟上漲行情。2013.12.24-2014.2.10，計(jì)算機(jī)、傳媒、電子和通信區(qū)間漲幅為25.81%、24.88%、23.26%、20.60%，再度領(lǐng)漲A股。分行業(yè)來(lái)看，TMT各行業(yè)走勢(shì)較為接近。
階段5（2014.2.19-2014.9.30）：市場(chǎng)輪動(dòng)加快，TMT超額收益收斂
進(jìn)入2014年后，高頻數(shù)據(jù)顯示TMT板塊景氣度板塊邊際下滑：
（1）傳媒方面，國(guó)產(chǎn)電影票房和手游收入增速分別于2014年一二季度見頂后開始回落，2014Q1-2014Q3，移動(dòng)游戲銷售收入環(huán)比由72.7%下滑至3.8%；
（2）計(jì)算機(jī)方面，2014年云計(jì)算和物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)張速度較2013年小幅下滑，大數(shù)據(jù)市場(chǎng)規(guī)模增速更是則從2014年的98.2%下滑至2014年的37.3%；
（3）通信方面，2013年底以來(lái)，以4G基站為等TMT板塊的固定資產(chǎn)投資增速放緩，截至2014年8月，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比由21.96%大幅下滑至8.8%；
（4）電子方面，隨著智能手機(jī)滲透率達(dá)到90%的水準(zhǔn)，出貨量同比跌至負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，對(duì)消費(fèi)電子的需求回落。
2014年的一季報(bào)和中報(bào)進(jìn)一步確認(rèn)了TMT板塊的業(yè)績(jī)?cè)鏊傧群箝_始見頂回落的趨勢(shì)，此外，除電子行業(yè)外，計(jì)算機(jī)、通信和傳媒行業(yè)較全部A股的景氣優(yōu)勢(shì)也逐漸開始收斂。
與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)下行壓力顯現(xiàn)之下政策逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤桑禺a(chǎn)調(diào)控也開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)向跡象。貨幣政策方面，2014年4月22日央行宣布下調(diào)縣域農(nóng)村商業(yè)銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)縣域農(nóng)村合作銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)；4月23日，央行宣布在分支行開展信貸資產(chǎn)質(zhì)押試點(diǎn)；9月，央行創(chuàng)設(shè)MLF并隨即向市場(chǎng)投放5000億中期基礎(chǔ)貨幣。地產(chǎn)調(diào)控方面，3月，兩會(huì)首次提出“雙向調(diào)控”后，各地區(qū)逐步放松限購(gòu)。4月，南寧放松部分區(qū)域限購(gòu)；6月，呼和浩特發(fā)文取消限購(gòu)；7月10日，濟(jì)南全面取消限購(gòu)。隨后，截止9月底，蘇州、西安等30余個(gè)城市放開限購(gòu)政策。
隨著對(duì)題材股、成長(zhǎng)板塊高估值的擔(dān)憂逐漸升溫，疊加政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?014年2月中下旬至9月底，市場(chǎng)風(fēng)格從以TMT為代表的成長(zhǎng)風(fēng)格向以周期和金融地產(chǎn)為代表的低估值切換。
分行業(yè)來(lái)看，本輪TMT行情中，計(jì)算機(jī)和通信相對(duì)占優(yōu)，傳媒顯著跑輸。2014年2-4月，隨著對(duì)題材股、成長(zhǎng)板塊高估值的擔(dān)憂逐漸升溫，估值分位數(shù)更高的傳媒板塊顯著回調(diào)。5月初-7月，隨著國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見》（新“國(guó)九條”），資本市場(chǎng)的地位顯著提升，金融監(jiān)管加速放松，疊加證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布創(chuàng)業(yè)板IPO和再融資管理辦法，TMT板塊逐漸企穩(wěn)，其中計(jì)算機(jī)反彈幅度最顯著，而傳媒表現(xiàn)較差。7月下旬至9月底，受6月社融超預(yù)期帶動(dòng)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，TMT普漲。
階段6（2014.10.8-2014.12.31）：超預(yù)期降息吹響向大金融切換的號(hào)角，TMT大幅跑輸
宏觀層面上，隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，政策轉(zhuǎn)向全面寬松。第一，9月30日，央行和銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》，下調(diào)首套房貸款利率下限，并對(duì)二套房再啟“認(rèn)貸不認(rèn)房”界定標(biāo)準(zhǔn)，標(biāo)志著全國(guó)層面上的地產(chǎn)全面放松。第二，2014年11月21日，央行宣布將于次日分別下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25和0.4個(gè)百分點(diǎn)。第三，自10月以來(lái)，發(fā)改委密集批復(fù)了51個(gè)基建項(xiàng)目，其中，僅10月22日一天，發(fā)改委就批復(fù)了8個(gè)項(xiàng)目，較前9個(gè)月（30個(gè)項(xiàng)目）顯著增長(zhǎng)。
中觀層面上，2014Q4，房市有所企穩(wěn)，且國(guó)產(chǎn)電影票房、手機(jī)銷量和游戲收入增速等TMT中觀數(shù)據(jù)繼續(xù)維持低位。例如，2014年9-10月份，智能手機(jī)銷量連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，全國(guó)70個(gè)大中城市一二手房?jī)r(jià)環(huán)比分別于2014年9、10月份見底回升。
微觀層面上，三季報(bào)披露時(shí)期，非銀金融板塊三季報(bào)靚眼，而同期TMT板塊的三季報(bào)相對(duì)則相對(duì)比較“平淡”。2014Q3，非銀金融業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)34.6%，環(huán)比二季度上行9.3pct，且連續(xù)兩個(gè)季度增長(zhǎng)。而計(jì)算機(jī)和通信的業(yè)績(jī)有所下滑，傳媒與上一季度基本持平。
超預(yù)期的降息、房市企穩(wěn)和大放異彩的三季報(bào)推動(dòng)行情主線逐步轉(zhuǎn)向金融、地產(chǎn)鏈、基建鏈。2014.10.8-2014.12.31，金融地產(chǎn)板塊全面上漲，帶動(dòng)大盤指數(shù)快速抬升，其中非銀金融漲超110%，銀行也大漲超60%，而通信、傳媒和計(jì)算機(jī)漲幅僅為2.3%、0.9%、0.5%，電子行業(yè)更是成為同期為數(shù)不多下跌的板塊。
階段7（2015.1.1-2015.6.12）：“杠桿牛”中的TMT狂歡
一方面，2015年初經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能仍舊不足、基本面羸弱，資本市場(chǎng)審美偏好重新回歸符合中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向的TMT板塊。在2014年代表傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的價(jià)值風(fēng)格大幅修復(fù)后，2015年初國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能仍然不足，上市公司盈利修復(fù)壓力整體仍然較大。同時(shí)，2014年底開始貨幣政策持續(xù)寬松，流動(dòng)性極其充裕。由此，在較為充分地博弈“政策寬松”所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)修復(fù)等預(yù)期后，資本市場(chǎng)重新聚焦中長(zhǎng)期發(fā)展前景 —— 符合國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)持續(xù)向好的TMT行業(yè)繼續(xù)成為市場(chǎng)青睞的“風(fēng)口上的鷹”。
另一方面，2015年初前后TMT板塊持續(xù)迎來(lái)利好消息催化：
1）樂視生態(tài)布局利好頻傳。2015年1月4日，一封樂視CEO賈躍亭給全員的內(nèi)部信流出，信中包括全年總收入力爭(zhēng)突破230億，實(shí)行全員持股計(jì)劃，推出新的重磅智能終端產(chǎn)品等重大戰(zhàn)略。消息催化下，2015年首個(gè)交易日樂視網(wǎng)大漲超9%。隨后，樂視生態(tài)布局頻頻傳出利好，新一代超級(jí)電視、超級(jí)手機(jī)、超級(jí)汽車等領(lǐng)域布局均在積極籌備，相關(guān)利好催化下樂視網(wǎng)在2015年1月5日至2月17日期間大漲178%，也成為了引領(lǐng)TMT板塊走強(qiáng)的重要“風(fēng)向標(biāo)”。
2）金融改革提速利好互聯(lián)網(wǎng)金融。2015年1月5日央行發(fā)布了《關(guān)于做好個(gè)人征信業(yè)務(wù)準(zhǔn)備工作的通知》，要求芝麻信用管理有限公司等八家機(jī)構(gòu)做好個(gè)人征信業(yè)務(wù)的準(zhǔn)備工作，自此個(gè)人征信市場(chǎng)化進(jìn)程正式開啟。這也標(biāo)志著金融改革迎來(lái)提速，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的發(fā)展具有重大意義。
3）互聯(lián)網(wǎng)與工業(yè)融合發(fā)展迎來(lái)提速。2015年1月6日中國(guó)證券網(wǎng)從工業(yè)和信息化部獲悉“作為中國(guó)版工業(yè)4.0戰(zhàn)略的重要抓手，互聯(lián)網(wǎng)與工業(yè)融合創(chuàng)新指導(dǎo)意見2015年將出臺(tái)”。將加快互聯(lián)網(wǎng)與工業(yè)的融合發(fā)展對(duì)推動(dòng)我國(guó)的工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、盡快實(shí)現(xiàn)工業(yè) 3.0 時(shí)代向 4.0 時(shí)代的轉(zhuǎn)變都將起到積極的促進(jìn)作用。
4）“雙創(chuàng)”和“互聯(lián)網(wǎng)+”概念逐漸興起，落實(shí)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)。“雙創(chuàng)”即大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新，是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的前進(jìn)方向。自李克強(qiáng)總理在2014年11月的世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)上指出互聯(lián)網(wǎng)是大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新的新工具后，2015年3月，李克強(qiáng)在政府工作報(bào)告中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”，并“制定“互聯(lián)網(wǎng)+”行動(dòng)計(jì)劃，推動(dòng)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等與現(xiàn)代制造業(yè)結(jié)合，促進(jìn)電子商務(wù)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和互聯(lián)網(wǎng)金融（ITFIN）健康發(fā)展，引導(dǎo)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)拓展國(guó)際市場(chǎng)。
此外，2015年并購(gòu)重組帶來(lái)的外延式增長(zhǎng)對(duì)于TMT板塊同樣具有較大催化。2015年并購(gòu)重組及借殼上市也迎來(lái)了進(jìn)一步的爆發(fā)增長(zhǎng)，2015年分別達(dá)到345例和42例的高峰。尤其對(duì)于以傳媒行業(yè)為代表的TMT公司來(lái)說(shuō)，并購(gòu)重組帶來(lái)了廣闊的外延式增長(zhǎng)前景，對(duì)于相關(guān)標(biāo)的股價(jià)具有較大催化。而當(dāng)股價(jià)上漲后，對(duì)應(yīng)標(biāo)的公司又具備了就行更大規(guī)模并購(gòu)的能力，這種循環(huán)又能夠?qū)蓛r(jià)產(chǎn)生進(jìn)一步的催化作用。從商譽(yù)數(shù)據(jù)來(lái)看，2015年TMT行業(yè)商譽(yù)規(guī)模進(jìn)一步提速，商譽(yù)/所有者權(quán)益比例也從2014年末的6.3%大幅2015年末的9.6%，側(cè)面印證了這一輪激進(jìn)的外延式增長(zhǎng)浪潮。
資金面上看，隨著市場(chǎng)賺錢效應(yīng)的顯著提升，以及改革、創(chuàng)新、“中國(guó)夢(mèng)”逐漸成為新的民眾共識(shí)和時(shí)代洪流，存量財(cái)富如千軍萬(wàn)馬涌向A股市場(chǎng)，居民資金通過(guò)直接入市、加杠桿、投資公募基金等方式加速入市，自3月開始推升市場(chǎng)全面加速上攻，TMT板塊更是期間增量資金流入的核心方向之一。
因此，2015年初市場(chǎng)再度上演風(fēng)格切換，主線重回TMT方向。以計(jì)算機(jī)、傳媒為代表的各TMT行業(yè)受到政策利好、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向好的共振催化，成為2015年1月至6月12日漲幅最高的方向。并且，在泛濫的流動(dòng)性環(huán)境下，各項(xiàng)改革政策如火如荼地推進(jìn)進(jìn)一步推升了TMT估值。拆分盈利和估值的貢獻(xiàn)來(lái)看，除計(jì)算機(jī)有一定盈利支撐外，傳媒、通信和電子的漲幅幾乎全部依賴于估值的大幅擴(kuò)張。
節(jié)奏上看，該階段TMT各行業(yè)上漲趨勢(shì)趨于一致，本質(zhì)上均來(lái)源于流動(dòng)性泛濫、增量資金入市、政策持續(xù)催化下的風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅回升。期間行業(yè)表現(xiàn)打破了即期基本面、估值等因素的桎梏，同時(shí)各TMT行業(yè)的遠(yuǎn)期前景一片大好，共同受益于“互聯(lián)網(wǎng)+”為代表的各項(xiàng)國(guó)家戰(zhàn)略，因此計(jì)算機(jī)、傳媒等TMT大多呈現(xiàn)同漲同跌的節(jié)奏。直到2015年6月大牛市終結(jié)，本階段行情告一段落。
總結(jié)：“三浪兩折”的TMT行情
整體來(lái)看，2013-2015年，TMT走出一輪波瀾壯闊的大牛市，板塊內(nèi)翻倍股比比皆是，甚至有超過(guò)一成的“十倍股”。2012/12/1-2015/6/12，98%以上的TMT標(biāo)的股價(jià)實(shí)現(xiàn)翻倍，7成以上的個(gè)股上漲超300%，而這一比例在非TMT板塊中為88.3%、36.6%。TMT板塊內(nèi)部，計(jì)算機(jī)行業(yè)賺錢效應(yīng)最突出，有超過(guò)23%的公司完成“十倍股”的壯舉。
節(jié)奏上，我們將2012年底至2015年中的TMT行情劃分為7個(gè)階段：
（1）階段1（2012/12/1-2013/1/31）：絕對(duì)/超額收益為24.0%/3.1%。PMI、工業(yè)增加值和商品房銷售等數(shù)據(jù)顯示國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸企穩(wěn)，A股普漲，TMT板塊與大盤一起深跌修復(fù)，并無(wú)顯著的超額收益；
（2）階段2（2013/2/1-2013/10/8）：絕對(duì)/超額收益為60.0%/56.4%。13年2-3月，在各項(xiàng)扶持政策頻出的背景下，疊加估值處于低位，TMT板塊開啟第一輪“拔估值”式上漲，進(jìn)入二季度后，隨著數(shù)據(jù)驗(yàn)證高景氣，TMT板塊迎來(lái)“戴維斯雙擊”；
（3）階段3（2013/10/9-2013/12/23）：絕對(duì)/超額收益為-10.9%/-5.3%。隨著漲幅過(guò)高，且估值達(dá)到歷史高位，疊加部分企業(yè)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，市場(chǎng)“人心思動(dòng)”，各類“鬼故事”叢生，資金獲利了結(jié)情緒加重，拖累TMT板塊于10月初至年底走弱；
（4）階段4（2013/12/24-2014/2/17）：絕對(duì)/超額收益為20.6%/10.4%。2014年初，險(xiǎn)資對(duì)創(chuàng)業(yè)板開閘，增量資金入場(chǎng)，疊加新一輪政策落地，提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好， TMT板塊迎來(lái)一輪估值修復(fù)行情；
（5）階段5（2014/2/18-2014/9/30）：絕對(duì)/超額收益為10.4%/-6.3%。2月中下旬至14年底，隨著TMT自身景氣邊際回落，疊加政策寬松不斷加碼，市場(chǎng)對(duì)題材股、成長(zhǎng)板塊高估值的擔(dān)憂逐漸升溫，主線逐漸轉(zhuǎn)向以金融地產(chǎn)為代表的價(jià)值風(fēng)格；
（6）階段6（2014/10/1-2014/12/31）：絕對(duì)/超額收益為-4.3%/-28.1%。10月中旬初至14年底，930新政+超預(yù)期降息標(biāo)志著政策走向全面寬松，疊加房市企穩(wěn)和大放異彩的三季報(bào)推動(dòng)行情主線逐步轉(zhuǎn)向金融、地產(chǎn)鏈、基建鏈，金融地產(chǎn)板塊全面上漲，其中非銀金融漲超110%，而通信、傳媒和計(jì)算機(jī)漲幅僅為3.7%、2.0%、0.1%，電子行業(yè)更是成為同期為數(shù)不多下跌的板塊；
（7）階段7（2015/1/1-2015/6/12）：絕對(duì)/超額收益為161.9%/59.7%。李克強(qiáng)總理提出的萬(wàn)物互聯(lián)打開市場(chǎng)想象空間，圍繞“互聯(lián)網(wǎng)＋”的各類主題概念叢生，疊加兩融資金大幅入市，推動(dòng)TMT板塊引領(lǐng)A股走出“杠桿牛”。
分階段來(lái)看，階段7、階段2和階段4是TMT賺錢效應(yīng)最為明顯的時(shí)候。超額收益視角下，這三個(gè)階段中，TMT行業(yè)個(gè)股的漲跌幅中位數(shù)跑贏同期非TMT個(gè)股20-50%左右，而在三個(gè)相對(duì)表現(xiàn)回落階段中，TMT板塊同樣充滿韌性，僅跑輸非TMT板塊各個(gè)漲跌幅中位數(shù)3-10%。絕對(duì)收益視角下，這三個(gè)階段中，計(jì)算機(jī)、通信、傳媒和電子行業(yè)內(nèi)個(gè)股漲幅的分布較非TMT個(gè)股更偏右，例如2015年上半年，4成以上的TMT個(gè)股實(shí)現(xiàn)了股價(jià)翻兩番，而非TMT板塊中，只有18.3%的個(gè)股漲跌幅高于200%。
風(fēng)險(xiǎn)提示
僅為歷史數(shù)據(jù)和事件分析報(bào)告，不構(gòu)成對(duì)行業(yè)或個(gè)股的推薦及建議。
標(biāo)簽：
