出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：壹零

　　3月13日，深圳中電港技術股份有限公司（下稱“中電港”）通過了上市委會議，距離登陸資本市場再近一步。

　　招股書中，中電港表示公司是電子元器件應用創新與現代供應鏈綜合服務平臺，處于電子信息產業鏈中游環節，主要業務為電子元器件授權分銷，向產業鏈上游原廠訂購電子元器件，再將其分銷給下游電子產品制造商，成為連接上下游的紐帶。

　　由于電子信息產業上游與下游存在一定的供應與需求、產品與技術發展不匹配等問題，因此身處中游的中電港在一定程度上扮演了協調產品采購與銷售的“中間商”角色。

　　但這樣的角色定位，盡管能讓公司坐擁百億營收，卻也給其帶來了很多問題。一方面，作為“中間商”的中電港重銷售輕研發，業務技術門檻較低；另一方面，企業的流動性很差，上下游之間供給與需求或存錯配對于公司營運資金造成占用，中電港的資產負債率目前高達90%，現金比率僅為0.16，存在百億資金缺口，上市募資迫在眉睫。

　　百億營收之下：研發費用僅千萬余元 凈利率不足1%

　　根據招股書顯示，2018-2022年，中電港實現的營業收入分別為143.17億元、171.83億元、260.26億元、383.91億元與433.03億元，收入表現每年在增長，但是增長的幅度卻在不斷減小，2019-2022年間分別為20.02%、51.46%、47.51%與12.79%。

　　與此同時，盡管中電港每年能夠實現數百億元的營業收入，但其凈利潤卻不過區區數億元。報告期內，中電港實現的凈利潤分別為0.47億元、0.86億元、3.19億元、3.37億元與4.01億元，其中近兩年的增長幅度遠不如前，2019-2022年的同比增長分別為81.71%、271.71%、5.46%與18.96%。

　　凈利潤不足營收的百分之一，從中電港的毛利率與凈利率表現方面也可見一斑。2018-2022上半年，中電港的毛利率分別為3.64%、3.72%、3.87%、3.53%與3.48%，均保持在3%-4%之間，而與大聯大、文曄科技等規模相對較大的電子元器件分銷商同行相比，其低于5%的毛利率水平相對較為合理。但盡管如此，中電港的凈利率卻是每年同行墊底，分別為0.33%、0.50%、1.23%、0.88%與0.93%，近兩年來均不足1%。而毛利率與其類似的同行大聯大、文曄科技等凈利率卻保持在1.5%以上。

　　招股書中中電港并未提及公司的凈利率遠低于行業平均、在行業墊底的具體原因，但我們可以從期間費用方面進行推測。2019-2022上半年，中電港的銷售費用分別為2.03億元、2.23億元、2.76億元與1.47億元，而同期研發費用分別為0.44億元、0.49億元、0.71億元與0.42億。可以看出，同期銷售費用是研發費用的3-4倍，或在一定程度上進一步蠶食了中電港的凈利潤。

　　同樣的表現也體現在中電港的員工構成方面。截至2022年6月30日，中電港的銷售人員為686人，占比為49.46%，接近50%，而研發人員為270人，占比僅不足20%。

　　重銷售而輕研發，毛利率與凈利率均僅有甚至不足個位數，與中電港本身的業務性質有關。

　　中電港的電子元器件分銷業務的營收占比在99%以上，而這項業務中，既不涉及上游的電子元器件研發，也不涉及下游的相關組裝與制造，中電港業務所涉及的，僅是通過授權與非授權，將上下游的需求與供給相匹配，自然不需要較高的技術門檻。

　　存貨飆升、應收賬期拉長、資金缺口超百億元 中電港流動性風險拉滿

　　同樣是其業務性質使然，中電港的流動性風險始終很高。

　　電子元器件是技術密集型與資金密集型行業，由于技術的制約，電子元器件往往是“賣方市場”，上游廠商話語權在握，能夠決定產品的授權、定價與供給。而下游廠商作為其客戶，決定了中電港的收入來源。

　　但實際上，電子元器件的上下游之間供給周期與生產需求周期往往存在一定的錯配，中電港需要提前采購，但卻未能及時售出，這就使得中電港的存貨逐漸積壓。

　　2018-2022上半年，中電港的存貨余額分別為16億元、21.66億元、25.76億元、104.15億元與111.66億元，特別是在近兩年存貨余額飆升，占到了資產總額的50%左右。而存貨的周轉速度卻在變慢，存貨周轉天數從2019年的40.98天上升至2022年上半年的80.19天，近乎翻倍。

　　由于近年存貨的賬面價值過高，中電港每年計提的存貨跌價準備也有所增加，報告期內存貨跌價準備余額分別為7300萬元、1.78億元、2.80億元與3.01億元，占各期末存貨余額的比例分別為3.26%、6.47%、2.61%與2.62%。

　　另一方面，由于上游供應商給予中電港的賬期一般短于中電港給予下游客戶的賬期，因此，在營收增長的同時，中電港也有大量的營運資金被占用。

　　2019-2022上半年，中電港的應收票據和應收賬款余額分別為34.14億元、45.52億元、51.81億元與97.81億元，在2022年上半年占資產的比例高達38.27%。

　　應收款項與存貨幾乎構成了中電港絕大部分的流動資產，但公司在資金儲備方面卻并不充裕。2019-2022年上半年，中電港的貨幣資金余額分別為9.43億元、26.76億元、14.79億元與13.61億元，與存貨及應收款項動輒百億的規模不可比擬。

　　現金流方面，盡管中電港近年來始終保持了正向的會計利潤，但實際的現金流卻處于持續流出狀態。2019-2022年，中電港經營活動產生的現金流量凈額分別為-10.39億元、-17.38億元、-47.11億元與-15.18億元。

　　資金被大量占用，中電港則需要舉債前行。

　　近年來，中電港的資產負債率逐年升高，分別為75.82%、83.00%、88.13%與89.98%，在2022年上半年已接近90%。中電港負債中的絕大部分均為流動負債，2022年上半年流動負債的資產占比為87.24%。

　　2022上半年，流動負債中包括157.76億元的短期借款、39.81億元的應付款項以及4.95億元的一年內到期的非流動負債等。

　　百億負債壓頂之下，中電港面臨不小的償債壓力。截至2022上半年，中電港的流動比率為1.13，但由于高企的存貨與應收款項，其速動比率僅為0.63，現金比率僅為0.16。以中電港賬上僅為13.61億元的貨幣資金余額與短期借款高達157.76億元來看，中電港的資金缺口超百億元。

　　巨額資金缺口也就使得上市募資迫在眉睫。根據招股書顯示，中電港計劃募資15億元，其中3.88億元將用于補充流動資金及償還銀行貸款。

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